城市水业起飞的资本双翼

　　一、 主要背景

　　开放的中国城市水业近20年来走过了迅速发展的时期。在约5000亿的投资的拉动下，中国661个城市的供排水服务覆盖率快速增长。由市政水设施提供服务的城市人口比例由1990年的50%上升到了2006年的约90%。城市污水处理能力几乎从零开始，2006年底城市污水处理率达到了56%。5年来以特许经营制度为核心的水业改革，极大地提高了水业的服务效率和服务质量。传统水业福利服务体系得以打破，社会企业主体得到迅速发展，在城市供水和污水处理领域社会企业的服务市场覆盖率已经分别接近20%和50%，而在新建设施服务市场中，社会企业的覆盖率则超过60%。一批有影响、有品牌的战略投资人已经成长壮大起来，包括外资、民营和国有上市等多种企业类型。

　　然而，中国城市水业的形势并不乐观。水环境的恶化，以及水质标准的进一步提高，使城市水业设施的投资压力进一步加大，国家规划“十一五”期间的直接投资需求达到约5000亿元，是过去十五年城市水业的投资总和。城市水业拿什么来应对如此巨大的需求呢？

　　二、 传统资本投资模式走到了尽头

　　从投资而言，中国城市水业能够完成前期迅速的发展得益于以下几个方面：一是通货紧缩时期大量的国债投放，提供了城市水业，尤其是污水处理领域的投资来动基础；二是地方政府多年的水业资产积累陆续在资本市场释放，获得了部分的发展资金；三是水价的逐渐提高配以特许经营制度的实施，吸引了社会资本的战略性参与；四是世界银行等政策性银行的政府信贷提供了投资补充；五是城市政府财政资金的投入。

　　在以上多个因素的综合作用下，城市水业完成了一般情况下难以完成的艰巨任务。但是，在新一轮更大的投资需求之下，城市水业传统资本投资模式走到了尽头。

　　在国债资金方面，随着中国宏观经济形式从通货紧缩转向通货膨胀，以宏观调控为主要目标的国债资金必然面临收缩。事实上，国债资金因为融资主体与使用主体分别是中央政府和地方城市政府，因此，国债在城市水业的大量使用伴随着普遍的低效，浪费严重，甚至出现了权力寻租。因为城市水业的责任主体是城市政府，在国际上，国债一般都不能为城市水业提供稳定而合理的投资渠道。取代国债在城市水业中地位的应该政府长期融资是市政债券，但是受到中国集权体制的限制和对预算规模的控制等因素，《预算法》短期内难以对市政债券放行。另一方面，国债资金一般以国有股权或债权形式进入项目公司，排斥了社会企业主体的使用，这也是造成国债资金使用低效的原因之一。

　　在存量资本处置方面，城市政府长年积累的水业优良资产已经处置殆尽，许多已经装进上市公司和政府融资性公司，或者已经高价出售，留下的少部分资产或者产权不清或者负债过高，已经难以发挥下一阶段融资的主流作用。
　　在社会资本方面也同样面临问题。一是资本所依托的水价受到政治等因素的限制，在经历了十年的快速增长后，进一步全面涨价面临越来越大的社会压力；二是社会企业主要依靠资本金和短期银行融资，成本过高，不能与城市水业长期经营匹配；三是第一梯队的战略投资人，在经过第一轮大规模市场投资之后负债明显提高，进一步融资面临瓶颈。此外，尽管不断有新的资本性企业的进入，但是一方面对巨大的需求可以说是无足轻重，另一方面新的企业由于没有城市水业的服务经验，还将加大服务成本、提高服务的风险。

　　在国际金融机构方面，随着中国经济水平的提高，中国将逐步从国际政策性金融机构的援助名单中淡出，2003年以后国际政策性金融机构对中国的援助性投资就已经逐年减少。

　　在地方财政资金在巨大的城市建设投资面前，早已经无能为力，除了上海、北京等大城市外，绝大部分城市几乎中断了对城市水业的财政性投资，即便有一些少量投资，其主要来源也是土地转让资金。随着土地政策的紧缩，这个来源会进一步减少。另一方面，随着地方财政收入总量的增加，加上中央对财政资金投资环境领域的硬性要求，地方财政投资在城市水业中所占比例或许会有上升，但是，最多是起到一个投资补助作用，不可能成为水业资金的主要来源。

　　三、 如何满足巨大的投资需求？

　　以上分析我们看到，目前的城市水业投资体制面临着多种制约。设计一种适合城市水业新一轮发展需要的产业结构体系需要，统筹考虑以下四个问题：

　　一是融资渠道问题，要有足够的、稳定的资金来源和融资主体来满足城市水业的资金需要；二是投资效率问题，需要合理的市场机制来高效使用所融集的资金；三是服务水平问题，需要专业的、战略性的机构来提供服务，提高服务的水平和服务的质量；四是价格控制问题，融资成本的有效控制将间接控制水价，保证社会满意度。

　　如何设计满足以上四个基本要求的融资机制，需要认识以下几个前提。

　　一是政府的责任。城市水业包括城市供水和污水处理服务，是市政公用事业的核心主要组成，即便引入市场机制，是为了提高服务的效率，并不免除政府的责任。而政府在城市水业中的责任，体现在对融资环节的有效介入以利用政府资信降低融资成本；也体现政府在对服务质量和服务价格的有效控制；还体现在通过对贫困人群的有效补贴，以保障社会公允。实现这些责任的手段是政府积极参与融资以及在市场机制下加强和完善监管。

　　二是产权与经营权的分离。产权与经营权的分离是建立科学的投融资机制的基础和前提。特许经营制度是一种针对市政设施自然垄断性质的竞争机制设计，以产权和经营权的分离为前提，其核心是经营权的有效竞争。前期的改革因为不能实现产权与经营权的分离，使社会资本只能依据自己的资本能力获得市场，约束了专业化运营服务的规模化发展，使资本和产业始终伴随着外行而低效进入，使政府资金大部分在低效的模式下浪费使用。产权与经营权的分离，为在保障水业设施的政府产权或社会产权下，以特许经营方式提高资金效率和服务水平奠定了基础。

　　三是城市水业的服务业转型。城市水业本质上是一个依托基础设施进行服务的第三产业。但是，城市水业长期被当做投资建设行业，其向服务业转型在2003以来随着特许经营制度的建立才开始逐渐展开。目前，一批以服务为核心的产业主体已经出现，服务品牌逐渐形成，他们所占据的服务市场份额逐年扩大，但是，由于目前产权与经营权的统一，使其只能依据自有资本获得市场，妨碍了产业规模的有效扩大。事实上，中国城市水业以服务业形式也已经进入国际视野，不仅WTO条款中将城市水业纳入环境服务业的范畴，而且中国城市水业以服务形态已经得到国际资本市场的认同。在国际市场追捧中国概念，而资本市场亲赖环境和水务主题的大背景之下，城市水业以服务业姿态发展将成为产业发展的主流趋势。

　　以上三个前提下，我们不难得出结论，解决城市水业进一步发展的融资瓶颈的关键，就是资本来源的专业化和社会化。而专业化和社会化的融资主体有两种，一是政府，二是专业的融资机构。如果是前者，融资工具就是政策性融资，如果是后者，融资工具就是产业投资基金。政策性融资和产业投资基金可以称为城市水业产业时代的资本双翼，是辅助中国水业进一步发展的基础。这一对资本双翼相互补充，是大量低成本资金进入，总体降低水业融资成本的关键。

　　四、 政策性资金升级为政策性融资

　　由于城市水业显著的外部性和社会公益性，政策性资金一直是其必不可少的重要资金来源之一。应用于城市水业的政策性资金主要包括国债、国际金融机构的政策性贷款、外国政府贷款以及国内政策性金融机构提供的贷款等。政策性资金的使用有利于政府降低公众的服务支服压力，也有效地促进了环境设施的建设和产业的发展。毫无疑问，城市水业领域的政策性资金在今后一个时期内都是不可或缺性的，但是按照原来的方式运行的政策性资金已经不能满足城市水业进一步发展的需要。政策性资金需要上升为政策性融资，在不改变资金性质的情况下，改变使用方式。

　　这种上升意味着三个改变：

　　一是保持了政府作为融资主体的基本性质，改变政府作为投资主体的使用形式。这一改变不仅有助于继续利用政府良好的信誉降低融资成本，而且通过社会主体的使用，提高资金的使用效率。

　　二是将政策性资金由建设环节这一产业前端，向运营服务这一后端转移，形成覆盖整个产业链，但是以运营为核心的以“基于产出”的补贴体系。

　　三是改变资产的存在形式，政策性资金所形成的资产以独立的或非营利性资产形式存在于水业设施之中，而不是在项目公司中以股份形式存在。形成的资产有几种存在形式，一是政府出资并拥有资产，竞争选择社会企业使用资金并运营水业设施；二是以政府资产PPP的形式与社会企业进行资产合营，水价仅支付社会资本那部分的收益；三是政策性融资以债权形式，以优惠利率让社会企业作为承债主体使用，资产归社会企业所有。

　　政策性融资将成为以政府为主体的政策性补贴性的市场化资金的来源，成为助飞城市水业的重要一翼。

　　五、 用产业投资基金吸引社会低成本资金

　　在城市水业巨大的资金需求面前，因为缺乏市政债权这一最为重要的、以城市政府为主体的政策性资金手段，仅靠中国目前的政策性融资手段，无论从资金规模，还是从资金使用效率上，都远远不能满足城市水业客观的资金需要。那么补充它的最为重要的融资工具就是产业投资基金。在目前的融资环境下，产业投资基金可能是城市水业融资更为重要的一翼。

　　国家发改委定义的产业投资基金，是指一种对未上市企业进行股权投资和提供经营管理服务的利益共享、风险共担的集合投资制度。城市水业所需要的产业投资基金不是一般的风险投资，受城市水业的产业特点影响，其产业投资基金实质是一种在国家政策框架下，以企业为主体的融资行为，其主要特点包括：

　　一是城市水业产业投资基金的投资范围。城市水业产业投资基金的发起主要服务于国家对城市水业巨大的投资需求，因此，产业基金的投资主要针对战略投资人的项目投资需求，对企业的股权投资只是辅助。

　　二是投资期限的长期性。水业设施资本沉淀性强，收益稳定，结合城市水业特点的产业投资基金将比一般产业投资基金的期限长，因为项目的特许经营期限是20-30年，因此基金设定期限也需要20-30年。

　　三是资金体量大。没有足够的总量不足以撑起城市水业巨大的资本需求，因此基金总量应为几百亿，甚至上千亿。

　　四是需要战略投资经营企业为发起的核心。只有一批优秀的、专业的、具有相当市场规模和影响了的战略投资人才能够从规模上、效率上和风险防范上有效支撑产业基金的收益和风险控制要求。

　　五是以低回报要求的资金作为主要募集对象。产业投资基金不能期望获得高过的资金回报，因此需要大比例的国家政策性资金、社保资金、养老基金以及社会大量公益性资金的参与。如何有效募集巨大的资金成为基金启动的难点，克服这一难点需要发起人认真细致的前期工作和对行业深刻的认识。

　　因此，城市水业的产业投资基金，具有产业基金商业运作的基本性质，也有很强的政策性资金特点。其成功的关键在于有效吸引全社会的责任性资本的进入。

　　2008年的城市水业即将进入产业的成熟期。一批战略性产业主体已经出现，国有控股、民营、外资等多元主体得到较为充分的发育，并且形成了产业联盟；产业战略投资主体的责任感明显加强、战略合作初步形成、政策研究日趋深入；国家的政策性产业投资倾斜也已经初步形成，大量的政策性资金需要合理的一个市场出口；政府的责任体系初步完善，包括监管体系、特许经营制度、水价政策等基本成型。可以说城市水业产业投资资金的成立基础已经具备。

　　产业投资基金的设立将有效促进资产经营者与服务经营者的合理分离，提高战略投资人收益水平，促进经营服务的专业化和规模化，进一步加速城市水业的服务业转型。产业投资基金也将促进社会资本与政策性融金的有效融合，成为共同托起城市水业产业起飞的资本双翼。