【征文】法律视角下的PPP项目资产证券化

对于项目现金流的来源，2698号文并未明确进行限定。因此，无论是政府付费项目、使用者付费项目、或者是政府付费+可行性缺口补贴的项目，均可实施资产证券化。《负面清单》对“政府与社会资本合作模式项目中地方政府应支付或承担的财政补贴”开出绿灯，也说明政府付费是可以作为基础资产来源的。

4、当事方资质

对于作为原始权益人的项目公司而言，应符合《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》及2698号文对其资质的相关要求，重点把握内控制度、企业信用、经营能力、违约行为等方面。

（三）PPP项目资产证券化常见法律问题

和成熟的企业资产证券化产品相比，PPP项目资产证券化具有很多新特点，具体实操层面，需要结合PPP项目的特点对基础资产、原始权益人资质、增信措施等进行尽职调查和法律分析，交易所和报价系统也往往会就此提出问题，需要提前做好准备，根据笔者以往的项目经验，如下法律问题需要引起关注：

1、实施机构同意

在2014年之前的PPP项目多是特许经营项目，当时的项目参与方并没有资产证券化的预设安排，因此在标准的《特许经营协议》及其附属文件（如项目公司股东协议及章程）中，通常会对项目公司的融资安排及合同权利转让作出限制：（1）未经政府方同意，不得转让其在《特许经营协议》项下的任何权利、义务；（2）未经政府方同意，不得抵押项目设施或者质押其在《特许经营协议》项下的收益权。

在PPP项目资产证券化的结构设计中，项目公司将其项目收益权转让给专项计划，应视为是部分合同权利的转让，需要取得政府方的确认。此外，由于项目收益权发生转让，原有的收费权质押（如有）需要进行变更，也需要完成相关备案手续。因此，政府方对资产证券化安排的确认一般会是PPP项目资产证券化必不可少的批复文件之一。

对于目前新建的PPP项目，完全可以在《实施方案》准备及招标/采购阶段对资产证券化安排预留接口，具体见本文第四部分的内容。

2、政府支付责任

PPP项目中作为基础资产的现金流如果有部分或全部来源于政府付费，则需要确保该付费已经合法纳入地方预算。就此问题，可从两个方面判断，第一：在PPP项目准备阶段，政府付费义务应已经通过物有所值评价和财政承受能力论证。第二：PPP项目合同签署后，其项下的政府跨年度财政支出责任经本级人民政府批准纳入中期财政规划，当年度支付责任纳入本级地方政府预算并经本级人大批准。

但由于PPP项目周期较长，而地方政府的预算审批是按年度进行，因此在基于PPP项目设立的专项计划发行时，实际并没有任何手段可以确保政府付费在专项计划的存续期内均可以得到足额偿付。因此，基础资产现金流的稳定仍然具有不确定性。

3、项目资产所有权

绝大多数基础设施类的PPP项目均采用BOT的方式，项目公司负责项目设施的建设，但在运营期内实际并不拥有项目设施的所有权，即使是在运营期内拥有项目设施的所有权，合作期满之后，项目设施也要移交给政府方。就此特性，PPP项目的会计处理上，对于建造合同收入应当按照收取或应收对价的公允价值计量，在确认收入的同时，应分别认定为金融资产或无形资产，而不认定为固定资产。

如果项目公司并没有项目资产所有权，其是否有权利运营项目设施并取得收益，是交易所或者增信方经常提出的问题。在PPP项目中，如果实施程序合规，PPP项目合同约定明确（特别是关于经营权和收益权的约定），是可以实现项目设施所有权、经营权、收益权的分离。即使是在项目公司不拥有项目设施权属的情况下，仍然可将收益权作为基础资产。

4、真伪PPP项目

为保证基础资产的现金流持续、稳定，PPP项目本身的合规性应不存在硬伤。但实践中存在一些“伪PPP项目”，例如名为政府购买服务实际为购买工程、以土地开发收益与PPP项目收益进行捆绑、纯BT项目并无实质运营、或者政府/平台公司兜底的明股实债项目等，此类项目如拟进行资产证券化，由于项目本身合规性存在问题，将会导致基础资产的合规性及相关现金流的稳定性存在隐患。

5、 复合型PPP项目的基础资产界定

随着本轮PPP模式理论和实践经验的不断发展，复合型PPP项目越来越多。复合型项目可分为两种，一种是同性质的子项目打捆，例如多个污水处理厂、多条地下管廊；一种是不同性质的子项目打捆，这类型的项目实际是一个项目包，包含了不同种类的子项目，有些是使用者付费，有些是政府付费，例如基础设施建设+产业导入的园区开发项目。

根据《负面清单》的要求，“法律界定及业务形态属于不同类型且缺乏相关性的资产组合，如基础资产中包含企业应收账款、高速公路收费权等两种或两种以上不同类型资产”不宜作为基础资产。

对于第一种复合型项目（即同类子项目打捆），将多个子项目的现金流收益作为基础资产应不违反《负面清单》，市场上也有较多尝试。但对于第二种复合型项目（即非同类子项目打捆），则需要考虑《负面清单》的要求，根据实际情况具体分析。笔者认为，对于此类型项目，不建议采取一律否定的标准，可从项目性质和收费来源入手进行分析，对于性质相近且收费来源相同的子项目群，即使是项目类别有差异，也可考虑整体作为基础资产。

6、 增信措施之政府付费承诺

在PPP项目发展过程中，很多参与方对政府方承诺存在“偏爱”，将拿到主管部门或者财政部门的付费承诺作为项目审核标准，但此类承诺函/安慰函却并不具有法律约束力，也无法得到执行，更不具有增信的效果。如果过分强调政府方付费承诺，只能是迫使地方政府有法不依，违法出函，对于PPP项目未来的顺利发展也并无好处。

同理，为PPP项目资产证券化增信的目的，可能需要第三方主体提供担保或隐性担保。如果提供担保的主体为地方政府及其所属部门、事业单位、社会团体、与地方政府融资职能尚未脱钩的融资平台公司等，将不符合财政部关于控制地方政府债的相关规定，存在合规问题。

编辑：徐冰冰