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企业哪些利润不可持续?有何特征?

时间:2022-07-04 09:31

来源:侯铁成谈投资并购

作者:侯铁成

具有超额利润,且能够形成护城河的企业有如下几个类型,这个是晨星公司总结的,巴菲特推崇的护城河理论。

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从企业的价值讲,企业的价值=净资产+无形资产,其中,净资产对应的利润包括资产利润,杠杆利润,管理利润。无形资产=可持续的超额利润 * 倍数+一次性利润(一次性利润是市场对风险的补偿,本质上是对于企业创造价值的一个奖励)

企业各种利润的递进关系

我们一定要把企业的利润拆分了,包括资产利润,杠杆利润,管理利润,这些利润加起来大体上等于企业的净资产。只有超额利润才具有商誉,才能构成账面价值之外的价值。有些企业因为收购,在资产负债表上已经形成了商誉,我们在看他真正的无形资产的时候,只有超额利润价值大于商誉才是真的无形资产,从实践角度看,绝大多数上市公司的账面商誉价值都应是负的。

只要做企业实际上就会有基础利润,包括净资产的基本收益率。有些企业财务费用是正的,实际什么都不用干,就有利润了。但实践中这个是有波动的,就是做企业一般都会有基本资产收益率,但会围绕一个基本区间上下波动。尤其是短期一段时间内,可能都是赚钱的,或者收益都不错。但一旦到了一定的规模,要想持续就难了。

这个时候提升基础收益率有几个手段。

一个是提高管理水平,提高效率。

这个会在已有的基础上有效地提升几个点的净利润率。但这个提升难度大,而且十分有限。有些企业有空间,有些企业几乎没有空间。而且这种提高效率,提升管理水平还容易掉到一个误区中,就是把精力都放在管理上,忽略战略的选择,实际上是一种勤奋的懒惰。就是大部分人经常愿意做的,宁愿勤奋,也不愿意思考。管理带来的效率提高很可能影响到方向的选择偏差,有学者认为这样得不偿失。

还有一种提升利润的手段,就是放杠杆。

比如你的企业资产收益率有8%,如果你能借到6%的资金,就会利用杠杆可以大幅提升企业的利润。如果用了50%的杠杆,企业的利润率就会变成10%。但这种方法有局限,杠杆无法放得特别大,而且实际上是有风险的。就像你做企业,一个客户给的价格虽然高,但应收账款周期长,你就会觉得这个事不划算,因为你承担了较高的风险。你能借到钱,要么有抵押物,要么有很好的盈利能力,许多时候,你是赚不到钱的,尤其在你很小的时候,体量大了些,能借到一些钱,但钱也很有限。

投资本身也是一种放杠杆,就是用低成本的资金,回去高回报的项目,但实践中许多回报达不到预期,就造成了亏损。

杠杆本质上是零和博弈,以后期风险获取前期小利,长期看甚至是负和博弈。

第三个手段就是提高自己的核心竞争力,产生护城河。

护城河有五个方面,包括低成本,无形资产,有限规模,网络效应,转化成本。低成本指有天然的成本优势,比如矿产资源,地理位置,土地资源等。这个低成本并不是指通过管理降低的成本。无形资产一般指技术优势或者是品牌优势,技术优势实际需要是新技术的不断涌现,另外形成的专利也是无形资产的重要一部分。这个无形资产并不是我们报表意义上的无形资产,是报表之外的资产,其中技术品牌这块是企业最想追求的,但实际难度很大的。有限规模是指行业很小,一家就够,多了就不行,这种一般表现在特许经营上,天然垄断上,有很强的排他性。网络效应是指不受地理限制,不受成本限制的扩张,一旦形成之后只允许少量的企业存在,许多互联网公司都这种,但互联网公司形成垄断后可能被新的业务模式取代,比如在淘宝腾讯之外,还有抖音,京东,美团等多种模式。最后一种是转化成本,这个跟品牌关系很大,就是人们不愿意换产品,哪怕这个有更好的产品出现,除非这个产品性能有极大的提高,比如我们使用了苹果手机,就不愿意轻易更换。有些品牌也是,习惯了就不愿意更换,这种也会形成护城河,产生高毛利。

地理位置类型的成本优势企业,一般不会突然出现,有限规模的企业一般都是区域性的,受政策影响比较多,还有一种是网络平台的,这种都是边际成本为零的企业。剩下两种,一种是品牌类的,需要一个时间,当然这种可以通过资金砸出来,但效果怎样,现在不好判断。还有一种是技术类的,这种比较多,也比较持续,但一般都需要一个特殊的背景。

高毛利,有护城河,是所有企业的向往,是所有企业的追求,是企业发展的终极目标。当然护城河也是相对的,时间的长短的问题,可以被不断加固,也可以不断被侵蚀,也有突然崩塌的情况。

一次性利润与周期利润

市场的波动,会带来一次性的成长。

市场还会经常性的波动,有些波动对企业不利,会侵蚀企业的利润,有的会增加企业的利润,总体上看一个企业只要生存时间足够长,总会有些好的机会,也会有些不利的机会。这种机会同样也会带来企业增长,这个增长会在结果上与管理,资产,风险的利润重合,让人们很难清晰的判断。

比如一个企业的销售收入快速增长,是行业带来的,还是自身管理,或者是技术品牌呢?在这个超额利润,我们经常会想到内因,实际外因占比很高,外因是有周期的,会变化的,内因一般可以持续,可以迭代,分不清这个内因外因,就容易在市场给机会的时候,大手大脚,在市场没有机会的时候没有储蓄够过冬的粮食。

一些企业会快速成长,比如政策型的企业,国家大力推动过的,最近的一些医疗企业,大型工程建设企业,新能源相关的企业,大宗商品相关的企业。大宗商品相关企业是周期性的涨跌。新能源的配套企业,看起来不错,但竞争也比较激烈,时间周期也比较长。医疗企业依赖某些特殊事件的影响。这些都是新企业,都会有一些成长,但这些成长是否是可以持续的,一定要关注。

编辑:李丹

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